Меню
Головна
 
Головна arrow Фінанси arrow Ефективний фінансовий директор
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Суб'єктивний і модельний підходи до завдання бар'єрної ставки за власним капіталом

В житті, як в ученні, важлива методу.

Козьма Прутков

У ряді випадків компанії вводять у фінансовий аналіз необхідну дохідність по використанню капіталу на базі інтуїтивних уявлень або спостерігаються на ринку оцінок прибутковості. Наприклад, один з використовуваних варіантів на російському ринку заснований на інтуїтивно розуміється власниками термін окупності інвестицій. Якщо власник вважає, що прийнятний термін окупності даного напрямку інвестування становить п'ять років, то необхідна прибутковість приймається на рівні 20%. Для трирічного терміну окупності необхідна дохідність зросте до 33%.

Часто орієнтиром виступає "нормальна" прибутковість, відповідна среднеотраслевому рівня. Для необхідної прибутковості власного капіталу цей рівень часто фіксується але такими показниками: ROE; TSR (сума дивідендної прибутковості і прибутковості приросту капіталу); гіпотетична прибутковість (сума середньої дивідендної прибутковості галузі та галузевого темпу зростання прибутку); зворотний мультиплікатор "ціна - прибуток". Всі ці показники створюють для аналітика "пастки рахунки". Наприклад, відношення прибутку за рік до ринкової капіталізації допустимо в якості бар'єрної ставки, якщо компанія всю прибуток направляє на споживання (тобто не зростає) або якщо реалізує інвестиційні проекти, які не додають для компанії вартість (тобто не створюють позитивне значення NPV з точки зору інвестиційної аналітики).

Гіпотетичний підхід до оцінки необхідної прибутковості

Більш коректний підхід з неявним введенням ризику - гіпотетична оцінка очікуваної ринковими інвесторами прибутковості за прогнозованим грошовим вигод від володіння власним капіталом на даному ринку. Прогнози фінансових показників складають основу для формування необхідної прибутковості. Це так звана прогностична школа формування величини витрат на капітал, яка опонує історичним оцінками (на основі статистичних даних). Часто такий розрахунок базується на прогнозі темпу росту прибутку у більшості компаній ринку і середньої дивідендної прибутковості. Це метод розрахункової дохідності. Як правило, найбільші аналітики світу оцінюють додаткового обов'язку середню прибутковість на ринку, тобто ринкову прибутковість і ринкову премію за ризик, як різниця ринкової прибутковості і безризикової ставки. При цьому передбачається, що існуючі курси акцій, з яких сформований фондовий індекс, оцінені ринком правильно.

Традиційний алгоритм формування розрахункової ринкової дохідності - модель дисконтування дивідендів DDM (наприклад, модель нескінченного зростання Гордона). Цей алгоритм застосовують для оцінки ринкової премії за ризик такі відомі агентства, як Merill Lynch, Kidder Peabody, Value Line, CS Fitst Boston, Goldman Sachs. У найбільшому інвестиційному банку Merill Lynch алгоритм будується на прогнозі значень курсів акцій окремих компаній, що входять в індекс S&P 500. Потім формується прогноз темпу зростання фондового індексу і дивідендної прибутковості. Це дозволяє по моделі необмеженого тимчасового періоду оточити додаткового обов'язку ринкову прибутковість. Аналітики компанії Value Line будують сценарні прогнози і розраховують додаткового обов'язку прибутковість як середнє значення між оптимістичним і песимістичним сценарієм.

Альтернативний алгоритм формування розрахункової дохідності - побудова прогнозів динаміки добре диверсифікованого індексу акцій (зазвичай для глобального інвестора мова йде про S&P 500). Такий прогноз може будуватися через коригування трендових побудов або ж на базі економетричних моделей (як це роблять аналітики McGrozv Hill, J. P. Morgan, Kidder Peabody).

Одержувані оцінки ринкової премії за ризик можуть відрізнятися в залежності від застосовуваного методу, тому можна спостерігати розбіжності в оцінках, одержуваних від великих інвестиційних консультантів. Наприклад, якщо Merill Lynch, CS Fitst Boston приймають ринкову премію за ризик на рівні 4,7% на основі оцінок гіпотетичної прибутковості, то оцінка J. P. Morgan складає 3,9%, а Goldman Sachs - 2,5%.

Наприклад, якщо дивідендна прибутковість компаній, що входять у фондовий індекс (прогнозується з минулого динаміці), дорівнює 2%, а середній темп зростання прибутку по компаніям індексу прогнозується па рівні 9%, то розрахунок гіпотетичним методом дасть оцінку розрахункової дохідності для компанії на рівні к = 0,02 o 1,09 + 0,09 = 0,1122 (11,22%). Якщо безризикова ставка дохідності становить 4,5%, то ринкова премія за ризик дорівнює 6,72%.

Середня гіпотетична премія за ризик (як різниця розрахункової дохідності та безризикової ставки) на ринку США на відрізку в 50 років до 2006 р. - 4,3% річних.

Цей розрахунок дозволяє виявити стійкі фінансові показники росту і прибутковості.

Згідно зі статистичними розрахунками медіанні оцінки (характеризують значення показника в середині всіх значень за вибіркою компаній, тобто ділить вибірку значень навпіл) показників ROE та темпу зростання прибутку є стійкими у часі. Зміни мультиплікатора "ціна - прибуток" (Р/Е) у часі істотно залежать від динаміки процентної ставки та інфляції. Невеликі перетворення класичної формули Гордона дозволяють отримати вираз необхідної прибутковості компанії середнього ризику через виявлені стійкі фінансові індикатори. Вихідна формула Гордона має наступний вигляд:

Де Р^ - ціна акції на початок періоду(£ + 1); 6"/% , - грошовий потік власнику власного капіталу за період (£ + 1); кх - необхідна прибутковість; - очікуваний темп зростання грошового потоку;

де Е£+ j - прибуток за період (£ + 1); POR - дивідендний вихід;

Тут RIR - норма реінвестування, RIR = g/ ROE. Тоді

Таким чином, підсумкове вираз має наступний вигляд:

По ринку США стійка величина ROE може бути прийнята на рівні 13%. Очікуваний темп росту грошових потоків і прибутку може оцінюватися як сума довгострокового реального темпу зростання ВНП та інфляції. Протягом приблизно 80 років реальний темп зростання валового національного продукту (ВНП) становив 3,5% у США. Очікуваний темп інфляції може бути розрахований як середня величина за останні п'ять років (3%). Отже, темп зростання може бути прийнятий на рівні 6,5%. Якщо в поточний момент мультиплікатор "ціна/прибуток" дорівнює 16, то ks = (1/16)(1 - 0,065/0,13) + 0,065 = 0,09625 (9,6% номінальної дохідності). Реальна ставка за власного капіталу складе 6,6%. Статистичні дані показують, що ця величина відносно стабільна в часі і коливається в межах 6-7%. Відмінності за роками пов'язані з інфляційними очікуваннями. При прогнозованої інфляції на рівні 10% ставка необхідної прибутковості власного капіталу складе близько 17%.

Досить складний, але коректний метод завдання ставки відсікання - розрахунок фактично реалізованої дохідності з урахуванням прогнозованих грошових потоків. Мова йде про знаходження внутрішньої норми прибутковості (IRR) для функціонуючої компанії. Величина власного капіталу (по ринковій оцінці або скоригованої балансової, якщо немає ринкових оцінок) прирівнюється до наведеної оцінки прогнозованих грошових потоків на власний капітал (FCFE). Ставка дисконтування, уравнивающая їх, розглядається як прибутковість власного капіталу, яка може бути прийнята за ставку відсікання по інвестиційних рішень.

 
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Схожі тими

Ринок капіталу
Вартість власного капіталу компанії
Бар'єрна ставка в регульованому бізнесі для формування тарифів
РИНОК КАПІТАЛУ. ПРИБУТОК. СТАВКА ВІДСОТКА
Витрати на капітал компанії як бар'єрна планка для менеджерів
Як у світовій практиці приймають рішення за оцінками необхідної прибутковості капіталу?
Нові підходи до оцінки внутрішньої ліквідності
Облік специфічних факторів ризику та багатофакторні моделі формування необхідної прибутковості
Застосування підходів до оцінки, включаючи вибір методів оцінки та здійснення необхідних розрахунків
Концепції і підходи оцінки пайових цінних паперів (акцій)
 
Предмети
-->
Банківська справа
БЖД
Бухоблік і аудит
Документознавство
Екологія
Економіка
Етика і естетика
Інвестування
Інформатика
Історія
Культурологія
Література
Логістика
Маркетинг
Медицина
Менеджмент
Політологія
Політекономія
Право
Психологія
Соціологія
Страхова справа
Товарознавство
Філософія
Фінанси
Пошук