Меню
Головна
 
Головна arrow Фінанси arrow Фінансовий менеджмент
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Лекція 12. Альтернативні довгострокові джерела фінансування підприємства

Огляд кредитних і гібридних джерел фінансування підприємства

З переходом на ринкові умови господарювання російські компанії шукають нові шляхи до формування інвестиційної та фінансової стратегії, що обумовлено багато в чому станом ринкового середовища, її мінливістю.

Вартість капіталу залежить від ризику інвестицій у компанію, що оцінюється інвесторами: чим вище ризик, тим вище витрати на залучення капіталу. Ці ризики включають в себе ризик порушення прав інвесторів. Якщо права інвесторів належним чином захищені, то витрати на залучення інвестицій в акціонерний капітал та отримання позикових коштів можуть зменшуватися.

Рівень ризику і витрати на залучення капіталу також залежать від економічної і політичної ситуації в країні, її інституційної бази та механізмів правозастосування. Це особливо вірно по відношенню до таких країн, як Росія, оскільки правова база тут відносно нова, а суди не завжди забезпечують інвесторам ефективні засоби захисту у разі порушення їхніх прав. Це означає, що навіть невеликі поліпшення в корпоративному управлінні компанії будуть відрізняти її від інших фірм в очах інвесторів і допоможуть їй знизити витрати на залучення капіталу.

У той же час існує чіткий взаємозв'язок між практикою корпоративного управління і тим, які думки у інвесторів щодо вартості активів компанії (основних засобів, дебіторської заборгованості, портфеля продуктів, людського капіталу, досліджень і розробок, нематеріальних активів тощо). Належна практика корпоративного управління сприяє зміцненню репутації компанії. Таким чином, ті компанії, які поважають права акціонерів і кредиторів і забезпечують фінансову прозорість і підзвітність, будуть розглядатися як активні захисники інтересів інвесторів. В результаті вони будуть вважатися компаніями з високою відповідальністю і відповідно користуватися великою довірою громадськості. Довіра громадськості та гудвіл можуть дозволити компанії збільшити обсяг продажів і, отже, прибутку. Крім того, позитивний імідж компанії і її гудвіл відіграють значну роль при оцінці її вартості.

Таким чином, добре керованим корпоративним структурам можуть бути доступні більш дешеві кредитні ресурси, насамперед за рахунок їх структуризації.

Структуровані кредити передбачають наявність кількох або навіть багатьох) інвесторів для корпоративного позичальника, а також допоміжних компаній, що беруть участь у підготовці кредитного продукту. Крім того, деякі інструменти зовнішнього фінансування можуть бути структуровані у вигляді обращаемой цінного паперу, тобто пройти процес сек'юритизації боргу. Можна виділити такі структуровані фінансові інструменти.

1. Синдиковані банківські кредити. Цей інструмент фінансування, по суті, схожий з інвестиційним банківським кредитом, в якому контрагентом (інвестором) компанії-позичальника виступають декілька банків, організованих у пул на чолі з організатором позики.

Даний інструмент застосовується в наступних випадках:

o відкритий доступний кредитний ліміт позичальника в основному обслуговуючому банку недостатній для фінансування інвестиційного проекту позичальника;

o процентна ставка, запропонована по інвестиційному кредиту позичальнику банком, вище очікуваної з боку позичальника;

o управління ризик-менеджменту обслуговуючого байка оцінює інвестиційний проект як занадто ризиковий для інвестиційної політики банку і рекомендує розподілити ризик між кількома банками.

Як правило, організатором синдикованої позики виступає основний банк, що кредитує компанію-позичальника. Фахівці управління синдикаций готують інвестиційний меморандум і розсилають оферти на участь у майбутньому пулі банкам-партнерам, для яких відкриті взаємні ліміти. Після проведення процесу підписки на участь у пулі визначається ставка відсікання за принципом зворотного аукціону і розраховується середньозважена вартість синдикованого кредиту.

Зважаючи на те, що учасниками пулу, як правило, є банки-нерезиденти, бажано (але не обов'язково) наявність аудованої міжнародної звітності у позичальника. При відсутності звітності за міжнародними стандартами витрати на трансформацію російської звітності в міжнародну, виконувану фахівцями банку - організатора пулу, швидше за все зроблять негативний вплив на рівень процентної ставки в бік її збільшення для позичальника. Але в цілому вартість кредитних ресурсів за синдикованими кредитами з участю іноземних банків нижче, ніж вартість неструктурованих кредитів.

2. ЄС А-фінансування {фінансування за участю експортних кредитних агентств). У країнах Європейського Союзу (ЄС) широке поширення отримала державна підтримка експорту продукції, особливо важкого і наукомісткого машинобудування, приладобудування. В рамках держпідтримки створюється експортне кредитне агентство (export credit agency, ЕСА), яке надає фінансування покупцям продукції поза меж ЄС.

Цей тип фінансування може бути цікавий російським підприємствам, які здійснюють імпорт дорогих машин і обладнання в Європі в рамках власних інвестиційних програм. При дотриманні всіх вимог експортних агентств на етапі підготовки заявки, по-перше, можлива істотна економія на вартості залучення (до 2-3% за інвестиційними кредитами на зіставні періоди в російських банках), по-друге, надається істотне (до 10 років) строк амортизації основного боргу. По-третє, експортне агентство може надати відстрочку виплати основної суми боргу і нарахованих відсотків як мінімум до моменту введення інвестиційного об'єкта в експлуатацію (1-2 року в середньому). При цьому, однак, нарахування відсотків здійснюється в звичайному режимі.

Всі перераховані переваги покликані в результаті схилити підприємство, зацікавлене в придбанні обладнання, до його купівлі в тій чи іншій країні. Однак у даного типу фінансування є і зворотна сторона: досить привабливі умови позик компенсуються жорсткими початковими вимогами ЕСЛ-агентств, а саме:

o наявність звітності за міжнародними стандартами фінансової звітності (МСФЗ) за 1-2 роки;

o оплата не менш 15% вартості устаткування за рахунок власних коштів;

o мінімальний контракт, що підлягає фінансуванню, - 5 млн євро;

o юрисдикція договору - відповідно з законодавством країни-виробника.

Крім того, слід зазначити, що не у всіх європейських ЕСА відкритий ліміт для Росії і російських підприємств. Тому в разі прийняття рішення керівництвом компанії фінансувати закупівлю імпортного обладнання за рахунок позикових коштів при проведенні тендеру на вибір постачальника необхідно враховувати, фінансує ЕСА країни-виробника замовлення російських підприємств.

3. LBO-фінансування. LBO (leveraged buyout) - це спосіб здійснення операцій по злиттю і поглинанням, який полягає в купівлі контрольного пакету акцій корпорації з допомогою кредиту. Зважаючи на те, що кількість угод злиттів і поглинань, що здійснюються російськими підприємствами, як у Росії, так і за кордоном, щороку зростає, даний інструмент середньострокового (довгострокового) фінансування досить актуальне. Основна перевага LBO-фінансування полягає у тому, що фінансово стійке підприємство здатне здійснити покупку іншого підприємства порівнянних (за обсягом виручки, балансової вартості активів тощо) або навіть більших масштабів па 80-85% за рахунок залучених коштів під заставу акцій підприємства, що купується.

Ключовою умовою угоди по LВО-фінансування є проведення всебічного аналізу об'єкта придбання. На першому етапі слід з'ясувати розмір синергетичного ефекту, визначити, наскільки вона вплине на майбутні грошові потоки об'єднаної компанії. У разі позитивного результату необхідно провести, щонайменше, юридичний і фінансовий аудит, а також отримати висновок незалежного оцінювача про вартість придбаної частки об'єкта. Далі покупець і банк погоджують кредитну структуру угоди, в рамках якої буде визначено, яка з компаній і в якому обсязі буде обтяжена кредитними зобов'язаннями за фактом завершення угоди, а також податковий статус об'єднаної компанії.

Позичальник повинен бути готовий до значних витрат на підготовчому етапі операції і, амортизуючи дані витрати на період запозичення, повинен враховувати, що для досягнення окупності придбання в плановий термін рентабельність інвестицій повинна істотно перевершувати ефективну вартість залучення.

Серед сек'юритизованих інструментів залучення зовнішнього фінансування найбільший інтерес становлять кредитні ноти, вексельні та облігаційні позики, єврооблігації. Зважаючи на їх публічного статусу при прийнятті рішень про розміщення в першу чергу необхідно відповісти на питання, чи здатне підприємство скористатися даними інструментом, тобто компанія повинна відповідати мінімальним запитам інвесторів, без яких неможливе успішне розміщення позики, а саме:

o підприємство не повинно мати репутацію поганого позичальника, при найменших ознаках насувається неспроможності воно стане малопривабливим для ринку;

o для інвесторів важливі структура власності і кінцеві бенефіціари компанії. Всі характерні для Росії судові справи між власниками компанії не підуть на користь майбутнього розміщення;

o необхідно переконатися, що заявлений до розміщення об'єм вексельного і облігаційної позики не перевищить граничну планку фінансового важеля для дайною компанії, а також що компанія здатна обслуговувати виплати відсотків за рахунок її майбутнього грошового потоку.

4. Кредитні ноти. Кредитні ноти (credit linked notes, CLN) - це боргові цінні папери, що випускаються на міжнародному ринку капіталу спеціально створеної іноземною компанією (емітентом), що надає кредит російської компанії-позичальника або її афілійованої іноземній структурі. Серед основних цілей, які переслідують компанії, що випускають кредитні ноти, можна виділити:

o залучення значного обсягу позикових коштів в іноземній валюті на більш вигідних умовах порівняно з джерелами на внутрішньому ринку Росії;

o вивільнення з-під обтяження позаоборотних активів компанії за рахунок погашення забезпечених кредитів надходженнями від випуску кредитних нот;

o оптимізацію існуючої структури позикових коштів і диверсифікацію джерел фінансування бізнесу;

o збільшення середньозваженої дюрації кредитного портфеля позичальника;

o створення успішної кредитної історії серед іноземних інвесторів напередодні майбутніх проектів (наприклад, залучення синдикованих кредитів, випуск єврооблігацій, здійснення IPO).

Спрощено послідовність випуску CLN представлена на рис. 12.1.

До основних переваг CLN можна віднести:

o можливість організації виробництва в максимально короткі терміни; реально вкластися в два-три місяці з дати підписання мандатного листи з організатором випуску за умови своєчасного надання позичальником необхідної інформації на етапі підготовки інвестиційного меморандуму;

o відсутність вимоги до надто широкого розкриття інформації;

o щорічне збільшення ринку залучень до 50% щорічно, що нс може залишитися без уваги нових потенційних інвесторів.

Недоліки ринку CLN в основному стосуються потенційних інвесторів. Як правило, вони досить обережні при розгляді нових інвестиційних меморандумів. Крім того, СЬХ не звертаються па вторинному ринку, що обмежує можливості інвестора по "виходу" з цінного паперу.

Умови кредитних нот передбачають спрощений порядок переходу права вимоги за цінним папером у порівнянні з участю в синдикованому кредиті. Даний інструмент є відносно ліквідним ринковим інструментом - розрахунки за неї здійснюються через міжнародні клірингові системи.

Російської компанії, що залучає значний обсяг фінансування в іноземній валюті, слід врахувати фактор валютного ризику та керувати вірогідними розбіжностями грошових потоків, викликаних коливаннями курсів валют у часі. Валютний ризик можна хеджувати або ввести систему контролю над часткою валютних запозичень в кредитному портфелі, порівнянних з часткою валютної виручки в загальному обсязі виручки компанії.

Процедура випуску кредитних нот

Рис. 12.1. Процедура випуску кредитних нот

5. Вексельні позики. Випуск корпоративних векселів - перспективний, ефективний і досить простий інструмент залучення фінансових коштів без застави майна. Векселі, як і облігації, що представляють собою сек'юритизовані боргові ланцюгові папери, які емітуються російськими компаніями у відповідності з правилами ФСФР Росії і котируються на вторинному ринку боргових інструментів, зокрема на ММВБ. Основна відмінність вексельних позик від облігаційних полягає в тому, що вексельні позики характеризуються меншим об'ємом (до 500 млн руб.), більшою прибутковістю і локальним характером обігу (інвесторами виступають в основному регіональні банки).

Для того щоб успішно розмістити і обслуговувати вексельний позику на відкритому ринку, емітенту необхідно:

o визначити оптимальний обсяг емісії, враховуючи, що мінімальний обсяг вексельного позики бажаний не менше 100 млн руб.;

o розробити привабливі параметри позики з урахуванням особливостей підприємства, кон'юнктури ринку, а також позиціонувати підприємство щодо порівняльних аналогів на ринку. Ці параметри легше визначити за допомогою консультантів;

o у ході тендеру вибрати організатора позики - професійного учасника ринку цінних паперів, який зможе сконструювати і успішно супроводжувати процес підготовки, розміщення та подальшого супроводу вексельного позики. В якості організатора позики можуть виступати банк, інвестиційна компанія, що мають ліцензію на здійснення операцій на фондовому ринку. Крім того, слід вибрати одного-двох андеррайтерів (на практиці ці функції виконує організатор позики), які зобов'язуються викупити весь обсяг емісії або ту її частину, яка не була розміщена па відкритому ринку в рамках первинного аукціону;

o підвищити інтерес інвесторів до векселями (проведення презентацій емісії для потенційних інвесторів, поширення в ЗМІ та на веб-сайті компанії інформації про результати її діяльності, у тому числі оприлюднення звітності; проведення спеціальних PR-акцій, контроль над публікаціями в спеціалізованих ЗМІ, щоб уникнути розміщення негативної інформації).

Крім того, компанії необхідно організувати і підтримувати протягом усього терміну обігу ліквідність і котирування векселів па вторинному ринку, що буде для інвесторів індикатором прибутковості їхніх вкладень. І нарешті, слід своєчасно і в повному обсязі виконувати вимоги ФСФР Росії по розкриттю істотних фактів діяльності позичальника, необхідних для захисту прав інвесторів.

Вартість розміщення вексельного позики в цілому порівнянна з вартістю розміщення CLN, тобто становить від 1 до 1,5% обсягу емісії.

6. Єврооблігації. Цей інструмент являє собою облігації, номіновані в іноземній валюті (доларах США або євро) і обращаемые на міжнародному фондовому ринку. Емітент, який приймає рішення про розміщення єврооблігацій, повинен як мінімум мати відмінну репутацію публічного позичальника всередині країни, звітність за МСФЗ за три роки, прозору корпоративну структуру управління, включаючи наявність незалежних директорів і комітету з аудиту. Зважаючи на те, що позика надається в іноземній валюті, емітент повинен бути здатний генерувати значний обсяг валютних надходжень протягом строку обігу облігаційної позики або, як у випадку з CLN, мати чітку політику щодо мінімізації валютного ризику на період звернення боргу.

Порівняльні параметри різних кредитних інструментів наведено в дод. 7.

 
< Попередня   ЗМІСТ   Наступна >

Схожі тими

Факторинг і його роль у джерелах фінансування діяльності підприємства
Кредиторська заборгованість як джерело короткострокового фінансування підприємства
Лізинг як джерело фінансування діяльності підприємства
Венчурний капітал як джерело фінансування зростаючих підприємств
Управління довгостроковими джерелами фінансування
Факторинг і його роль у джерелах фінансування діяльності підприємства
Кредиторська заборгованість як джерело короткострокового фінансування підприємства
Лізинг як джерело фінансування діяльності підприємства
Венчурний капітал як джерело фінансування зростаючих підприємств
ДЖЕРЕЛА І МЕТОДИ ФІНАНСУВАННЯ ІНВЕСТИЦІЙ
 
Предмети
-->
Банківська справа
БЖД
Бухоблік і аудит
Документознавство
Екологія
Економіка
Етика і естетика
Інвестування
Інформатика
Історія
Культурологія
Література
Логістика
Маркетинг
Медицина
Менеджмент
Політологія
Політекономія
Право
Психологія
Соціологія
Страхова справа
Товарознавство
Філософія
Фінанси
Пошук